레이 달리오 - 거품 속의 경기부양 (2025-11-05)
작성자
hsy6685
작성일
2025-11-09 12:45
조회
709
연준(Fed)이 양적긴축(QT, Quantitative Tightening)을 중단하고 양적완화(QE, Quantitative Easing)를 시작하겠다고 발표한 것을 보셨나요? 이것이 기술적인 조정이라고 설명되고 있지만, 어떤 식으로 보더라도 이는 완화적 조치이며, 제가 지난 저서에서 설명했던 ‘빅 데트 사이클(Big Debt Cycle, 거대 부채 사이클)’의 진행 상황을 추적하기 위해 주목해야 할 지표 중 하나입니다.
파월 의장은 이렇게 말했습니다.
“…어느 시점이 되면, 은행 시스템과 경제 규모에 맞게 준비금이 점진적으로 증가하도록 해야 할 것입니다. 그래서 우리는 어느 시점부터 준비금을 추가할 것입니다…”
그들이 얼마나 많은 준비금을 추가할지가 매우 중요한 관찰 포인트가 될 것입니다.
연준의 임무 중 하나는 거품기 동안 ‘은행 시스템의 규모’를 억제하는 것이기 때문에, 우리는 금리 인하를 통한 완화 속도와 함께 이를 주시해야 합니다.
좀 더 구체적으로 말하면, 연준의 대차대조표가 눈에 띄게 확대되면서 금리가 인하되고, 재정적자가 큰 상황이 된다면, 이는 연준과 재무부가 협력하여 정부 부채를 화폐화(monetization) 하는 전형적인 통화·재정 상호작용으로 볼 수 있습니다.
이런 일이 민간 신용과 자본시장 신용 창출이 여전히 강하고, 주식시장이 최고치를 기록하며, 신용스프레드가 낮고, 실업률이 낮으며, 인플레이션이 목표치를 상회하는 가운데, 그리고 AI 관련 주식이 거품 상태(제 ‘거품 지표’에 따르면) 에 있는 상황에서 일어난다면, 저는 연준이 거품 속에서 경기 부양을 하고 있다고 볼 것입니다.
또한 현 행정부와 다수 인사들이 성장을 위한 대담한 자본주의적 접근을 위해 규제를 대폭 완화해야 한다고 믿고 있으며, 큰 재정적자·부채·채권공급 문제가 임박해 있는 상황에서, 이번 조치가 단순히 기술적 문제 그 이상일 수도 있다고 생각하는 것은 당연한 일입니다.
연준이 인플레이션 억제보다 시장 안정성 확보를 우선시할 가능성이 높다는 점, 특히 이런 정치적 환경에서는 그럴 수 있다는 점을 이해하지만, 동시에 이번 조치가 ‘본격적이고 전통적인 경기부양형 QE(대규모 순매입을 동반하는 형태)’로 이어질지 여부는 여전히 지켜봐야 할 일입니다.
지금 이 시점에서 주의 깊게 봐야 할 것은, 미국 국채 공급이 수요보다 많고, 중앙은행이 ‘돈을 찍어내며’(유동성을 공급하며) 채권을 매입하고, 재무부가 장기채에 대한 수요 부족을 보완하기 위해 단기 채권 발행 비중을 높이고 있다면, 이는 ‘빅 데트 사이클(Big Debt Cycle)’의 후반부에 나타나는 전형적인 역학이라는 점입니다.
이 모든 메커니즘이 어떻게 작동하는지에 대해서는 제가 저서 『How Countries Go Broke: The Big Cycle(국가가 파산하는 법: 거대 사이클)』 에서 자세히 설명했지만, 여기서는 이 고전적인 사이클의 중요한 전환점이 다가오고 있음을 짚고, 그 작동 원리를 간략히 되짚어보고자 합니다.
제가 추구하는 바는, 단순히 결론을 제시하기보다 시장 메커니즘에 대한 제 사고방식을 공유하면서 실제로 무슨 일이 벌어지고 있는지를 보여주는 것입니다. 즉, “물고기를 잡아주는 것”이 아니라 “물고기 잡는 법을 가르쳐주는 것”처럼, 제 생각과 관점을 나누고 관찰 포인트를 제시한 뒤, 나머지는 여러분이 스스로 판단하도록 두는 것입니다. 그렇게 하는 것이 여러분에게도 더 가치 있고, 저에게도 투자 자문 역할을 피할 수 있어서 바람직하기 때문입니다.
제가 보는 메커니즘은 이렇습니다.
연준(Fed)이나 다른 중앙은행이 채권을 매입하면, 유동성이 창출되고 실질금리는 하락합니다(아래 차트에서 볼 수 있듯이).
그 다음에 일어나는 일은, 그 새로 생긴 유동성이 어디로 흘러가느냐에 따라 달라집니다.
메커니즘: QE는 상대가격을 통해 전달된다
제가 저서 『How Countries Go Broke: The Big Cycle』 에서 더 자세히 설명했듯이, 모든 금융 흐름과 시장 움직임은 ‘절대적 매력도’가 아니라 ‘상대적 매력도’에 의해 결정됩니다.
간단히 말해, 사람들은 일정한 양의 돈과 신용을 가지고 있으며, 중앙은행의 정책은 이 돈과 신용의 양을 조절합니다. 그리고 각 개인과 기관은 자신이 가진 자금을 상대적으로 가장 매력적인 곳에 배분하려고 합니다.
예를 들어, 자금 조달 비용(금리) 과 투자 수익률을 비교하여 빌릴지 또는 빌려줄지를 결정하고, 어떤 자산에 투자할지는 각 자산의 기대 총수익률(이자 + 가격변동) 을 비교해 결정합니다.
예를 들어, 금의 수익률은 0%이고 10년 만기 미 국채의 명목금리는 약 4%라면, 금 가격이 연 4% 이상 상승할 것으로 기대하지 않는 한 국채를 선호할 것입니다. 반대로 금값 상승률이 4%를 넘을 것으로 본다면 금을 선호하게 되죠.
이때 금이나 채권의 성과를 평가할 때는 인플레이션율을 반드시 고려해야 합니다.
왜냐하면 인플레이션은 우리의 구매력을 떨어뜨리기 때문에, 투자 수익은 이를 보상할 정도여야 하기 때문입니다.
모든 것이 동일하다면, 인플레이션이 높을수록 금값은 오르는 경향이 있습니다.
이는 인플레이션이 대부분 화폐가치 하락(즉, 통화공급 증가) 때문이며, 금은 공급이 제한되어 있기 때문입니다.
이것이 제가 ‘통화와 신용의 공급량’, 즉 연준과 중앙은행들의 정책을 중시하는 이유입니다.
역사적으로 볼 때 금의 가치는 인플레이션과 거의 함께 움직여왔습니다.
따라서 인플레이션이 높을수록 4% 수익률의 채권은 매력이 떨어집니다.
예컨대 인플레이션이 5%라면 채권의 실질수익률은 -1%가 되어 금의 상대적 매력이 높아집니다.
결국 중앙은행이 통화와 신용을 많이 공급할수록 인플레이션이 높아질 가능성이 크고, 그럴수록 채권보다 금을 더 선호하게 되는 것입니다.
모든 것이 동일하다면, 연준의 QE 확대는
다만 시간이 지나면 이런 유동성 확대는 결국 인플레이션을 자극하게 됩니다.
QE로 실질금리가 하락하더라도 인플레이션 기대치가 상승하면, 명목 밸류에이션(주가배수)은 여전히 높게 유지될 수 있지만, 실질수익률은 감소합니다.
이런 상황에서는 1999년 말 또는 2010~2011년과 유사하게, 유동성 과잉으로 인한 급격한 상승(melt-up) 이 나타날 수 있습니다. 그러나 이런 급등은 위험이 과도해지면 결국 억제(긴축) 되어야 하며, 통상적으로 인플레이션을 억제하기 위한 긴축 직전, 즉 거품이 정점에 이르기 직전이 전통적으로 ‘매도하기 가장 좋은 시점’ 입니다.
이번은 다르다 — “연준이 거품 속으로 완화 정책을 시행한다”
이번 QE는 과거와 달리 거품 붕괴가 아니라 거품 속으로 들어가는 완화가 될 것입니다. 과거의 QE는 다음과 같은 조건에서 시행되었습니다:
하지만 지금은 그 반대입니다:
이번에는 침체를 벗어나기 위한 부양책이 아니라, 이미 과열된 자산시장에 대한 추가 자극이 되는 것입니다.
현재 정부의 재정정책은 매우 확장적입니다. 이는 막대한 부채와 재정적자, 대규모 단기채 발행으로 인해
QE가 단순히 민간 시스템의 유동성 공급이 아니라, 사실상 정부 부채의 화폐화(monetization of government debt) 역할을 하게 됩니다.
이로 인해 현재의 상황은 과거와 다른, 더 위험하고 더 인플레이션을 자극할 가능성이 높은 형태가 됩니다.
이는 성장, 특히 AI 중심 성장에 대한 대담하고 위험한 베팅처럼 보입니다.
그 성장은 매우 느슨한 재정정책·통화정책·규제정책을 통해 추진되고 있으며, 우리로서는 앞으로 이를 면밀히 모니터링하면서 신중히 대응해야 할 것입니다.
파월 의장은 이렇게 말했습니다.
“…어느 시점이 되면, 은행 시스템과 경제 규모에 맞게 준비금이 점진적으로 증가하도록 해야 할 것입니다. 그래서 우리는 어느 시점부터 준비금을 추가할 것입니다…”
그들이 얼마나 많은 준비금을 추가할지가 매우 중요한 관찰 포인트가 될 것입니다.
연준의 임무 중 하나는 거품기 동안 ‘은행 시스템의 규모’를 억제하는 것이기 때문에, 우리는 금리 인하를 통한 완화 속도와 함께 이를 주시해야 합니다.
좀 더 구체적으로 말하면, 연준의 대차대조표가 눈에 띄게 확대되면서 금리가 인하되고, 재정적자가 큰 상황이 된다면, 이는 연준과 재무부가 협력하여 정부 부채를 화폐화(monetization) 하는 전형적인 통화·재정 상호작용으로 볼 수 있습니다.
이런 일이 민간 신용과 자본시장 신용 창출이 여전히 강하고, 주식시장이 최고치를 기록하며, 신용스프레드가 낮고, 실업률이 낮으며, 인플레이션이 목표치를 상회하는 가운데, 그리고 AI 관련 주식이 거품 상태(제 ‘거품 지표’에 따르면) 에 있는 상황에서 일어난다면, 저는 연준이 거품 속에서 경기 부양을 하고 있다고 볼 것입니다.
또한 현 행정부와 다수 인사들이 성장을 위한 대담한 자본주의적 접근을 위해 규제를 대폭 완화해야 한다고 믿고 있으며, 큰 재정적자·부채·채권공급 문제가 임박해 있는 상황에서, 이번 조치가 단순히 기술적 문제 그 이상일 수도 있다고 생각하는 것은 당연한 일입니다.
연준이 인플레이션 억제보다 시장 안정성 확보를 우선시할 가능성이 높다는 점, 특히 이런 정치적 환경에서는 그럴 수 있다는 점을 이해하지만, 동시에 이번 조치가 ‘본격적이고 전통적인 경기부양형 QE(대규모 순매입을 동반하는 형태)’로 이어질지 여부는 여전히 지켜봐야 할 일입니다.
지금 이 시점에서 주의 깊게 봐야 할 것은, 미국 국채 공급이 수요보다 많고, 중앙은행이 ‘돈을 찍어내며’(유동성을 공급하며) 채권을 매입하고, 재무부가 장기채에 대한 수요 부족을 보완하기 위해 단기 채권 발행 비중을 높이고 있다면, 이는 ‘빅 데트 사이클(Big Debt Cycle)’의 후반부에 나타나는 전형적인 역학이라는 점입니다.
이 모든 메커니즘이 어떻게 작동하는지에 대해서는 제가 저서 『How Countries Go Broke: The Big Cycle(국가가 파산하는 법: 거대 사이클)』 에서 자세히 설명했지만, 여기서는 이 고전적인 사이클의 중요한 전환점이 다가오고 있음을 짚고, 그 작동 원리를 간략히 되짚어보고자 합니다.
제가 추구하는 바는, 단순히 결론을 제시하기보다 시장 메커니즘에 대한 제 사고방식을 공유하면서 실제로 무슨 일이 벌어지고 있는지를 보여주는 것입니다. 즉, “물고기를 잡아주는 것”이 아니라 “물고기 잡는 법을 가르쳐주는 것”처럼, 제 생각과 관점을 나누고 관찰 포인트를 제시한 뒤, 나머지는 여러분이 스스로 판단하도록 두는 것입니다. 그렇게 하는 것이 여러분에게도 더 가치 있고, 저에게도 투자 자문 역할을 피할 수 있어서 바람직하기 때문입니다.
제가 보는 메커니즘은 이렇습니다.
연준(Fed)이나 다른 중앙은행이 채권을 매입하면, 유동성이 창출되고 실질금리는 하락합니다(아래 차트에서 볼 수 있듯이).
그 다음에 일어나는 일은, 그 새로 생긴 유동성이 어디로 흘러가느냐에 따라 달라집니다.
- 만약 새로 공급된 유동성이 금융자산에 머무른다면, 금융자산 가격이 상승하고 실질금리가 하락하게 됩니다. 그 결과 주가수익비율(PER)이 확대되고, 신용스프레드가 축소되며, 금 가격이 상승하는, 이른바 **‘금융자산 인플레이션(financial asset inflation)’**이 발생합니다.
이러한 현상은 금융자산을 보유한 사람들에게 더 큰 혜택을 주므로, 자산 보유자와 비보유자 간의 부의 격차(wealth gap) 를 확대시킵니다. - 이 유동성은 일반적으로 일정 부분 재화·서비스·노동시장에도 파급되어 인플레이션을 유발합니다. 다만 이번 경우에는 자동화가 노동을 대체하고 있기 때문에, 과거보다 그 정도는 덜할 것으로 보입니다.
그러나 만약 인플레이션이 충분히 자극되어 명목금리 상승폭이 실질금리 하락분을 상쇄할 정도가 된다면, 명목 기준으로도 실질 기준으로도 채권과 주식이 모두 타격을 받게 됩니다.
메커니즘: QE는 상대가격을 통해 전달된다
제가 저서 『How Countries Go Broke: The Big Cycle』 에서 더 자세히 설명했듯이, 모든 금융 흐름과 시장 움직임은 ‘절대적 매력도’가 아니라 ‘상대적 매력도’에 의해 결정됩니다.
간단히 말해, 사람들은 일정한 양의 돈과 신용을 가지고 있으며, 중앙은행의 정책은 이 돈과 신용의 양을 조절합니다. 그리고 각 개인과 기관은 자신이 가진 자금을 상대적으로 가장 매력적인 곳에 배분하려고 합니다.
예를 들어, 자금 조달 비용(금리) 과 투자 수익률을 비교하여 빌릴지 또는 빌려줄지를 결정하고, 어떤 자산에 투자할지는 각 자산의 기대 총수익률(이자 + 가격변동) 을 비교해 결정합니다.
예를 들어, 금의 수익률은 0%이고 10년 만기 미 국채의 명목금리는 약 4%라면, 금 가격이 연 4% 이상 상승할 것으로 기대하지 않는 한 국채를 선호할 것입니다. 반대로 금값 상승률이 4%를 넘을 것으로 본다면 금을 선호하게 되죠.
이때 금이나 채권의 성과를 평가할 때는 인플레이션율을 반드시 고려해야 합니다.
왜냐하면 인플레이션은 우리의 구매력을 떨어뜨리기 때문에, 투자 수익은 이를 보상할 정도여야 하기 때문입니다.
모든 것이 동일하다면, 인플레이션이 높을수록 금값은 오르는 경향이 있습니다.
이는 인플레이션이 대부분 화폐가치 하락(즉, 통화공급 증가) 때문이며, 금은 공급이 제한되어 있기 때문입니다.
이것이 제가 ‘통화와 신용의 공급량’, 즉 연준과 중앙은행들의 정책을 중시하는 이유입니다.
역사적으로 볼 때 금의 가치는 인플레이션과 거의 함께 움직여왔습니다.
따라서 인플레이션이 높을수록 4% 수익률의 채권은 매력이 떨어집니다.
예컨대 인플레이션이 5%라면 채권의 실질수익률은 -1%가 되어 금의 상대적 매력이 높아집니다.
결국 중앙은행이 통화와 신용을 많이 공급할수록 인플레이션이 높아질 가능성이 크고, 그럴수록 채권보다 금을 더 선호하게 되는 것입니다.
모든 것이 동일하다면, 연준의 QE 확대는
- 실질금리를 낮추고,
- 위험 프리미엄을 축소시켜 유동성을 높이며,
- 실질 수익률을 낮춰 주식의 P/E 배수를 높이고,
- 특히 장기자산(기술주, AI, 성장주 등) 과
- 인플레이션 헤지 자산(금, 물가연동채권 등) 의 밸류에이션을 끌어올립니다.
다만 시간이 지나면 이런 유동성 확대는 결국 인플레이션을 자극하게 됩니다.
QE로 실질금리가 하락하더라도 인플레이션 기대치가 상승하면, 명목 밸류에이션(주가배수)은 여전히 높게 유지될 수 있지만, 실질수익률은 감소합니다.
이런 상황에서는 1999년 말 또는 2010~2011년과 유사하게, 유동성 과잉으로 인한 급격한 상승(melt-up) 이 나타날 수 있습니다. 그러나 이런 급등은 위험이 과도해지면 결국 억제(긴축) 되어야 하며, 통상적으로 인플레이션을 억제하기 위한 긴축 직전, 즉 거품이 정점에 이르기 직전이 전통적으로 ‘매도하기 가장 좋은 시점’ 입니다.
이번은 다르다 — “연준이 거품 속으로 완화 정책을 시행한다”
이번 QE는 과거와 달리 거품 붕괴가 아니라 거품 속으로 들어가는 완화가 될 것입니다. 과거의 QE는 다음과 같은 조건에서 시행되었습니다:
- 자산가치가 하락하고 저평가되어 있을 때
- 경제가 위축되거나 매우 약할 때
- 인플레이션이 낮거나 하락 중일 때
- 부채와 유동성 문제가 크고 신용스프레드가 넓을 때
하지만 지금은 그 반대입니다:
- 자산가치는 최고 수준이며 계속 상승 중입니다. 예를 들어 S&P 500의 이익수익률은 4.4%, 10년 만기 미 국채 명목금리는 4%, 실질금리는 약 1.8%로, 주식위험프리미엄이 약 0.3%로 매우 낮습니다.
- 경제는 상대적으로 견조합니다. (최근 1년간 실질성장률은 약 2%, 실업률은 4.3%)
- 인플레이션은 목표치를 약간 상회하는 3% 수준이며, 탈세계화와 관세 비용 등 비효율로 인해 물가상승 압력이 존재합니다.
- 신용과 유동성이 풍부하며, 신용스프레드는 사상 최저 수준입니다.
이번에는 침체를 벗어나기 위한 부양책이 아니라, 이미 과열된 자산시장에 대한 추가 자극이 되는 것입니다.
현재 정부의 재정정책은 매우 확장적입니다. 이는 막대한 부채와 재정적자, 대규모 단기채 발행으로 인해
QE가 단순히 민간 시스템의 유동성 공급이 아니라, 사실상 정부 부채의 화폐화(monetization of government debt) 역할을 하게 됩니다.
이로 인해 현재의 상황은 과거와 다른, 더 위험하고 더 인플레이션을 자극할 가능성이 높은 형태가 됩니다.
이는 성장, 특히 AI 중심 성장에 대한 대담하고 위험한 베팅처럼 보입니다.
그 성장은 매우 느슨한 재정정책·통화정책·규제정책을 통해 추진되고 있으며, 우리로서는 앞으로 이를 면밀히 모니터링하면서 신중히 대응해야 할 것입니다.
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